| ||||||||||||||||||||||||
【神動画】モズラーと読み解くMMT（2025年1月18日）パート２／５（※長いから５分割にしたよ！）
…だってさ、政府が「欲しい」って言って、手に入れられなかったこと、聞いたことある？
MMTの父モズラーが語るMMTと経済シリーズの続き。
パート２では、長期国債の買いも、価格の変動も、単純な「需要と供給」という因果関係では説明できないものがあることが語られている。
やはり90分動画を30分ずつで３分割は長すぎたようなので、残り60分は４パート（15分ずつ）でお届けする笑（つまりパート１と合わせて全５パート。）
（英語で実際の動画を見たい人はこちらのリンクから。見出しや太字、画像などは訳者が付したもの。）
パート１はこちら。
パニック相場で長期債を買っていく勢力
[00:31:08]
アダム・バトラー：
仮にあなたが銀行だとして、自分のポートフォリオのデュレーション（長期間の金利リスク）を一定に保ちたいとするよね。で、FRB（連邦準備理事会）が（量的緩和措置として）そのデュレーションの一部を吸収したとする（FRBが10年債や30年債といった長期債を市場から買い取る）。すると、銀行としては影響を受けるんじゃないか？…
ウォーレン・モズラー：
うん、まあ、イエスでもありノーでもあるかな。
だってさ、銀行は別にFRBに債券を売る義務なんてないんだよ。
FRBが買いたい時に相手が見つからなければ、0.5ベーシスポイント（0.005%）くらい上乗せして、そのオファーに応じる相手から買うってだけの話さ。
で、そうやってイールドカーブ（いろんな年限の金利を線で結び付けた「利回り曲線」）に影響を与えられるわけ。
FRBがイールドカーブ上のどの地点でも大量に買えば、その地点に影響を与えることができる。長期にいけばいくほど、価値の影響が大きくなる。
2001年あたりなんかは特にそうだったけど、償還期間が長くなるほど、債券の量も増える。つまり、FRBが200億ドル分の長期国債を買うってのは、200億ドル分の3ヶ月物の短期証券を買うより、ずっと大きな影響を市場に与えるんだよ。
アダム・バトラー：
なるほど。
ウォーレン・モズラー：
たとえば、FRBが長期債をたっぷり買ったら、金利を5〜10ベーシスポイントぐらい、もしかしたら0.5%くらい動かすこともある。
でもね、例えば「30年債の利回りが4.25%から4.75%になった」って聞いて、普通の人が「それが一番の問題だ」なんて言うかい？
「へ？それが問題なの？」って反応が普通だよ。トレーダーにとっては大ごとだけどね。
ちょっと昔の話だけど、20年債を大量に発行し始めたとき、最初はイールドカーブ（利回り曲線）を15ベーシスポイントくらい動かしたんだよ。
これって「固定相場制」の時代で言えば、「流動性選好（liquidity preference）」ってやつ。
つまり「マネーは十分あるけど、長期債を買いたがる人が足りない」って話。
だからさ、問題はやっぱりこうなるんだ：
「デュレーションへの買い需要はどれくらいあるのか？」
これって、私がずっと驚かされてきたことのひとつなんだ。
というのも、「どれだけ需要があるか」って、正直わからないからさ。
過去にもいろんなパニック相場を見てきたよ。
「FRBが量的引き締め（QT）をやるぞ！」
「長期債が売られるぞ！金利が10%まで跳ね上がるかも！」
「おい誰も買わないんじゃないか！」
――って市場が大騒ぎしたかと思えば、急に100ベーシスポイント（＝1％）も金利が下がって、元の水準よりも低くなってる。
つまりそれって、「デュレーションの強い買いが入った」ってことだよね。
「どこから買いに来たんだそれ？」って、私も何度も思ったよ。
学校の先生が働いて積み立てた年金は・・・
ウォーレン・モズラー：
年金ファンドってやつは、「火曜日だから」ってだけで長期国債を買ってたりするんだ（笑）
火曜日に残高を見て、「お、資金が入ったな。じゃあ買っとくか」って感じで。
根拠は、ありがたくも意味不明な「60/40ポートフォリオ」というお題目だったりするわけさ。
で、そのマネーってのは、（例えば教員年金基金の場合、）全米の教員が毎週40ドルずつコツコツ年金に積み立ててる分なわけよ。
そのどっと流れ込んできた積立マネーをぶち込んで、教員年金基金が律儀に長期国債を買い続けてるって話。
上からCalPERS（米カリフォルニア州職員退職年金基金）：75兆円（資産規模）、 CPPIB（カナダ年金制度投資委員会）：71兆円、GPF-G（ノルウェー政府年金基金－グローバル）：247兆円、 そして日本の年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）：246兆円。（引用元）
誰かがどこかでデュレーションを欲しがってるってことなんだけど、その「誰か」がどこにいるのかは、正直私にも分からない。
でも間違いないのは、「長期債がマイナス利回りになる」ぐらいのことが起きるってことは、とてつもない"デュレーション需要"（長期債を欲しがる買い手）があるってことだ。
で、実際そういう買い需要は、（個人の判断じゃなく、年金、保険、長期負債のヘッジなど）制度的、構造的な買いなんだよね。
保険会社は、何かの負債に合わせて買わなきゃならないし、長期的な負債を抱えている誰かが、それに見合う資産として買ってる。
つまりね、世の中における長期債のニーズってのは、私たちが想像しているよりもはるかにデカいってことなんだ。
長期になるほど利益が出る仕組み
リチャード・レーターマン：
でもさ、ここ数ヶ月で議論の流れが変わってきたよね。
「アメリカの財政が危ない」とか「債務危機が来る」とか。
インフレ期待が上がると、国債を持ちたがる人が減るとも言われてるし。
ドルの"武器化"とか、外国の中央銀行がドル資産を減らすって話もあるし…。
君はそういうこと、気にしてないみたいだけど…？
ウォーレン・モズラー：
もし私が決定権を持ってたら、もっと気にしてないと思うよ（笑）
だってさ、私だったら全部3か月の短期証券だけ発行して、FRBには金利をゼロに固定させる。
昔だって10年もゼロ金利やってたんだ。それをずっとを続ければいい。
そうすれば、そんなことで悩む必要なんてないんだよ。
でも、いま当局にいる人たちは、自分たちで招いた問題を気にしていながら、その問題をまた生み出し続けてるって感じだよね。
で、今の10年債の利回りって、たしか4.6％とかだろ？（訳註：2025年1月17日時点では4.61。参照元。）
それってフェデラルファンド（FF）金利（政策金利）と同じくらいじゃん？
つまり、イールドカーブがフラット（平ら）ってこと。
「いや、そんなに悪くないんじゃない？」って思うよね。
アダム・バトラー：
今は少しだけ正のイールドカーブにはなってるけど、まあほぼフラットみたいなもんだよね。
ウォーレン・モズラー：
で、30年債とかさらに長期になると、「コンベクシティ（価格の曲がり方）」がプラスになるんだ（訳註：超長期債には儲けの余地があるという話）。
だから、30年債のコンベクシティを調整した後のスプレッドは、名目利回りよりもずっと広くなる。
昔は、みんなが長期債を売り叩いてて、コンベクシティに注意を払ってない時に、こっちはめちゃくちゃ儲かったよ。（訳註：市場参加者の多くは名目利回りばかり見てて、リスク調整後の価値を見逃している。）
だから、デュレーション買いが集まりやすい理由の一つが、この長期債が持つコンベクシティってやつなんだよ。
ま、ウォールストリート・ジャーナルとか読んでる普通の人が考えることじゃないよね。
アダム・バトラー：
僕たちだって、コンベクシティをすごく意識して見てるよ。
ウォーレン・モズラー：
おう、だよねだよね。今の30年債のコンベクシティで言えば、30ベーシスポイントはあると思うよ。
もし誰かが「〇〇で納税してね」って決めたら？
リチャード・レーターマン：
政府にとっての実質的な制限って何なの？
ウォーレン・モズラー：
これには２つのポイントがある。
（１）支出できる限界は、「売りに出されているモノ」で決まる。
（２）その「売りに出されているモノ」は、課されている税負担の「関数」になる。
たとえば、今の時代に「連合国ドル（Confederate dollars）」を持ってたって何も買えないでしょ？連合国ドルを得るために商品を売ってくれる人なんていないからね。（訳註：アメリカ連合国ドルは、アメリカ連合国（南部連合）が1861年から1865年の南北戦争中に発行した独自通貨。通称「グレイバック（Greyback）」。）
でも、もし誰かが「この連合国ドルで納税してね」って決めたら？
その通貨を得るために商品を売る人が現れるはずさ。人々は、税を払うためにその通貨を必要とするからね。
これは「独占（モノポリー）」のシンプルな事例なんだ。
独占体っていうのは、価格を決める側なんだよ。
だから、支出の"名目上の限界"というのは、政府が課している税負担の水準によって生まれる。
"一回限りの価格調整"
ウォーレン・モズラー：
でも、たとえば社会保障給付みたいに、政府が人々にただ（無償で）マネーを配る場合、そのマネーを受け取った人たちは「政府の代理人（エージェント）」になる。
つまり、政府がモノを買える上限を考えるなら、政府のことだけじゃなく、マネーを受け取った「政府の代理人」のことも考えなくちゃならなくなるんだ。
だってこの「代理人」の人たちは政府に「何かを売ることでドルを稼いだ」んじゃなくて、ただでドルをもらっただけでしょ。
（「売られているモノ」は限られているんだから、）みんな（政府+代理人）の支出が「売られているモノ」よりも多いと、みんな一層高い価格を支払ってでも落札しようとする。より高い価格を支払うことで通貨は下方へと再定義されていくんだ。
みんなはこれを「インフレーション」と呼んでるんだけど、私は「価格水準の一回限りの調整（one-time adjustments in the price level）」と呼んでいる。
価格の変化ってのは一回限りの価格調整が積み重なったものなんだ。価格というのは（連続的に変わるんじゃなくて、）量子（quantum）にみたいに飛び飛びに変わってくものなんだよ。
時間（time）というのはスムーズに、滑らかに「流れている」わけじゃなくて、量子みたいに小さな小さな「飛び飛び」の単位時間の積み重ねでしかないんだけど、実は価格の世界でも同じことが起きてるんだ。
だって現実世界で行われているのは一つ一つの売買取引でしょ。
ある価格が別の価格へと動くたびに、通貨はその都度再定義されていくのさ。
それがたくさん集まると、あたかも価格が「連続的（continuous）」に変化しているように見えるけれど、よく見れば一つ一つの価格調整の積み重ねでしかない。
もし「インフレーション」というのを学術的にきちんと定義するんだったら、こういうことを議論しなくちゃいけないんだけど、どうも世間一般で言ってる「インフレーション」っていうのはちょっと違うんだよね。
支出も「ルール」ってのが大事なんだ
[00:39:54]
ウォーレン・モズラー：
いくつか大事なポイントがあるんだけど、たとえばね、「売りに出されているモノ」ってのは、価格で示されてるわけさ。
もし価格が上がってるとしたら、それは「政府やその代理人が、提示されていた価格よりも高い額を払って商品を買っている」ってことなんだ。
世間で言われているように単純に「需要が多すぎる（excess demand）」だけで価格が上がるわけじゃない。
こうした価格上昇の多くは、これまで築かれてきた制度的な構造や仕組みに大きく左右されている。
でも、その仕組みに「価格ルール（price rule）」で支出する設定を組み込むと話は変わる。たとえば私がこう言ったとしよう。
「あの通りの家、全部買ってきて。でも１軒あたり50万ドルまでしか払っちゃダメだよ」と。
で、家がだいたい45万～55万ドルで売られているなら、一部は買えるけど、（50万ドル以上の家は買わないから、）全体の価格を押し上げることにはならないよね。
でももし、「値段は気にせず全部買え！」って言ったら、そりゃ価格はつり上がるさ。
つまり、「数量ルール（quantity rule）」で支出するのか、
「価格ルール（price rule）」で支出するのかで、結果は全然違ってくる。
だからこそ、政府支出のやり方をどう設定するかっていうのは、結果を左右する上で決定的に重要なんだ。
これは難しい話だけど、でもここを理解しないと、絶対に正しい政策は作れない。
逆にここを分かっていれば、少なくとも「どこに問題があるのか」はちゃんと見えるようになるんだ。
その理解があれば、自分の答えに説得力をもたすことができる。それすらできてない人たちも大勢いるけどね。
選択肢がないことだってある
アダム・バトラー：
たとえば、コロナのときに配られた移転支出（給付金）と、
道路や橋を作ったり、保育施設を整備したりするような公共投資。
どっちも政府支出だけど、この２つに違いはあるのかな？
ウォーレン・モズラー：
うん、違うね。
直接給付ってのは、政府の「購買力」を他人に渡してるってことだ。
で、あとはその人たちが「ちゃんと使ってくれるかどうか」にかかってる。
もしも渡したマネーが多すぎて、買えるものが足りなければ、価格が上がっちゃうよね。
一方で、（後者のように）政府が直接支出する場合（公共投資）は、契約に基づいて動く。
政府が「この価格は高すぎるな」と思えば、払わないって選択肢もあるんだ。
ただ、軍事みたいに「どうしても必要なもの」だと、高かろうが安かろうが結局は必要だから買う。
そしてその結果、価格を押し上げることもある。
たとえば、サウジアラビアから原油を買い足すとき。
あれはもう、「払うか」「停電するか」しかない（笑）
今回の始まりは、ウクライナでの戦争が勃発した（2022年2月24日）直後、サウジが原油価格を120ドル／バレルまで引き上げたことが引き金だったよね。
原油価格は、いわゆる「インフレ指標」と呼ばれているものに大きな影響を与えている。その代表例がCPI（消費者物価指数）だ。
ただ、CPIっていうのは、「政治的に決められたインフレ指標」であって、
本来の意味での「価格水準（price level）」そのものではないんだよ。
良いとか悪いとかじゃなくて、そういうふうに測ってるってだけなんだ。
原油価格一つで大統領が動く
ウォーレン・モズラー：
で、原油価格が上がれば、直接、食料の供給含めあらゆるものに影響が出る。
そのときはちょうどサプライチェーンの制約も重なってたから、原油価格の高騰と相まって、いろんな物の価格が一斉に上がったんだよね。
でもその後、バイデン大統領がサウジと取引して、「カショギ殺害の件を起訴しないかわりに原油価格を下げてもらう」って取引が成立した。（訳註：2018年に起きたサウジ人記者ジャマル・カショの殺害事件を巡って当時の米・サウジ関係は悪化していた。）
アメリカ製の武器も売ることになって、サウジはロシアから距離を置いて、アメリカに戻ってきたわけさ。
（１期目の時の）トランプ大統領が、サウジに対して「制裁を科すぞ」と脅しをかけたのは、まさにサウジがコロナ禍で原油価格を引き上げなかったからなんだ。サウジはロシアと手を組んで、日量200万バレルの減産に踏み切った。結局のところ、彼らはロシアを巻き込んで減産に合意し、それによって原油価格を引き上げた。
トランプはどうしても譲れなかった。あの時、貿易市場では原油先物価格がマイナスになっていたんだ（2020年4月）。でも実際の現物価格はおそらく1バレル30〜40ドルくらいだったと思う。いずれにせよ、その水準ではアメリカ国内の石油産業が壊滅しかねなかった。だから原油価格はもっと上げる必要があったんだ。
Just spoke to my friend MBS (Crown Prince) of Saudi Arabia, who spoke with President Putin of Russia, & I expect & hope that they will be cutting back approximately 10 Million Barrels, and maybe substantially more which, if it happens, will be GREAT for the oil & gas industry!
— Donald J. Trump (@realDonaldTrump) April 2, 2020
さっき、オレのダチでサウジ皇太子のMBS（ムハンマド）と話したんだよ。
んでよ、MBSがロシアのプーチン大統領とも話してよ、たぶん1,000万バレルくらい減産しそうなんだ。そうなるといいな！
ひょっとするともっと減らすかもしんねぇぞ。
もしそれが本当に実現したらよ、オレたちの石油・ガス業界にとっちゃグレートだぜ！
つまりね、アメリカで石油を増産させたければ、価格を上げるしかないってのが現実なんだ。
資本主義の仕組みってそうでしょ？
儲かる価格になれば、企業は掘る気になる。
だから、「もっと掘れ」って言ってるときは、
「もっと高く売れるようにしてくれ」って意味でもあるんだよ。
アダム・バトラー：
なるほど。
つまりそれって、「産業政策（industrial policy）」ってことだよね。
ウォーレン・モズラー：
そうそう、まさにそう。
アダム・バトラー：
オッケー、納得。
財政政策が作る経済のカタチ
[00:44:21]
ウォーレン・モズラー：
全部「産業政策」なんだよ。
だって、そもそも税を強制的に集めてる時点で、"コマンド・エコノミー（統制経済）"の要素があるわけさ。
それに政府が「これが欲しい」って言ったら、売らざるを得ない。売らなきゃ、納税に必要なマネーは手に入らないからね。
そして政府は、自分たちが望むモノに対して、必要なだけの価格を提示できる。
だから相対的な価値（価格）が十分高ければ、みんな政府にモノを売ることになる。
たとえば戦闘機とか戦車とかを政府に売る方が、民間向けに車やバス、肥料を作るよりもずっと簡単にマネーを得られるなら、経済は当然そっちに流れる。
政府は欲しいものを買うために、他の誰よりも高値を付けるからだ。
そういう部分は、もうコマンド・エコノミーそのものなんだよ。
で、それ以外の部分は"マーケット・エコノミー"のままなわけ。
アダム・バトラー：
なるほど。政府が直接支出しているところだけが、コマンド（統制）的になるんだね。
ウォーレン・モズラー：
そうそう、まさにその通り！
だってさ、政府が「欲しい」って言って、手に入れられなかったこと、聞いたことある？
ないでしょ？
政府は、欲しいもんは何でも手に入れるんだよ。
（パート３／５に続く…）
0 件のコメント:
コメントを投稿